Crítica situación del Banco Central
Enrique C. Serra
El BCRA presenta severas anomalías que deberán corregirse en breve plazo. La primera es la pérdida constante de reservas y, de las que tiene en su poder, su paulatina sustitución por monedas que no son reconocidas como reserva de valor (yuanes por dólares).
Dos motivos han confluido en la pérdida de las reservas. Por un lado el pago de vencimientos de la deuda externa del Tesoro Nacional. Desde el pago al FMI de U$S 9.500 millones del 2006 hasta el presente, acumula una deuda de U$S64.000 millones que fueron reemplazados por Letras Intransferibles de dudosa cobrabilidad. El vencimiento en enero de 2016 del pago al FMI será reemplazado por otra letra de igual característica a la anterior de acuerdo al Proyecto de Presupuesto del año próximo.
El otro tema que se relaciona con las reservas es la Balanza de Pagos. Recordemos que su saldo se ve reflejado en las variaciones de la tenencia de reservas del BCRA. Ahora bien, en su composición la Balanza Comercial muestra, en los últimos años, una caída significativa de su saldo positivo. En el presente ejercicio, difícilmente llegue a los U$S 2.000 millones, contra saldos de U$S 11.000/12.000 millones en el período 2004/2010. Como el saldo de la Cuenta Corriente, de la cual la Balanza Comercial forma parte, debe compensar los saldos negativos por el pago de servicios e intereses de los último años; la única forma de subsanar ese quebranto, es a través de la Cuenta Capital y Financiera. Esto significa obtención de préstamos en divisas y/o Inversión Extranjera Directa. Los SWAP´s de China han cumplido con esta función y la IED ha sido muy débiles.
Un aspecto importante a tener en cuenta es el persistente endeudamiento del Tesoro con el BCRA, a través de los Adelantos Transitorios (monetización del déficit) equivalente a U$S 31.000 millones, que en algún momento irán a engrosar las Letras Intransferibles lo que haría un total equivalente de U$S 95.000 millones al 30 de septiembre pasado al tipo de cambio oficial de esa fecha.
A continuación se analizan los rubros patrimoniales que surgen del Balance semanal del BCRA.
1- Banco Central (BCRA)
1.1- Activos del BCRA (en millones de pesos):
Se consideran los tres rubros más importantes del Activo: las Reservas Internacionales, los Títulos Públicos y los Adelantos Transitorios al Gobierno Nacional.
De la evolución del Cuadro 1 se puede observar que el incremento más significativo en las Reservas se produce en el mes de Abril de 2015 con un incremento del 7,7% con relación al mes anterior y del 12,3% al mes de Diciembre de 2014. A partir de ese mes se estabiliza mediante la utilización de un SWAP[1] con China. En la tenencia de Títulos Públicos se producen saltos importantes a Diciembre de 2014 y Mayo y Septiembre de 2015. En este último mes, se produce un saldo del 16% como consecuencia de la emisión de nuevas Letras Intransferibles del Tesoro Nacional al BCRA. En los Adelantos Transitorios se observa un fuerte crecimiento en 2014. Esto se atenúa en 2015, por haber llegado al límite de la Carta Orgánica (artículo 20)
En el Cuadro 2 se refleja el deterioro manifiesto de la composición del Activo del BCRA, en donde desde 2007 las Reservas representaban el 64% a la composición a Septiembre de 2015 que representan el 22%.
Con relación a la Cuenta Adelantos Transitorios, cuyo saldo al 30/09/15 es de $292.350 millones y que refleja el financiamiento que el BCRA otorga al Tesoro Nacional para cubrir su déficit (“monetización” del déficit); se deben emitir pesos (incremento de la Circulación Monetaria y en consecuencia un aumento de la Base Monetaria). Éste incremento produce un aumento más que proporcional de la Oferta Monetaria (M), vía el multiplicador k de la BM. Si ese incremento no es acompañado con una mayor oferta de Bienes y Servicios produce un incremento del índice de precios[6], con un retardo estimado entre 12 y 18 meses. Para evitar este efecto, el BCRA procede a retirar Circulación Monetaria (mecanismo denominado “esterilización monetaria”) mediante la colocación de Letras (LEBAC) cuyo saldo al 30/09 era de $368.977 millones equivalentes a U$S 39.128 millones al tipo cambio oficial.
Ahora bien, mientras el Banco Central es acreedor del Tesoro en pesos y no cobra intereses por ese crédito, el BCRA debe pagar una tasa aproximada del 27%. En consecuencia se hace cargo del costo del financiamiento al Tesoro Nacional, mediante Adelantos Transitorios, equivalente al 27% anual sobre $292.000 millones al 30/09/2015, o sea $78.800 millones anuales. Hay una transferencia de pérdidas del Tesoro al Banco Central equivalente a esa cifra.
Principales rubros del activo (convertidos a dólares):
El Cuadro 3, refleja la conversión a dólares, los valores expresados en pesos los balances del BCRA.
El “Total Activo” incluye otras cuentas no consideradas entre los “principales rubros”.
Cuando expresamos las tres principales cuentas del Activo en dólares a lo largo de la serie, apreciamos que las Reservas representaban: el 27% al cierre de 2013; el 23% al cierre de 2014 y de 22% a Agosto de 2015.
La incidencia de los rubros Títulos Públicos y Adelantos Transitorios era de 42% para 2013 y de 43% a fines de 2014 y del 64% a Septiembre de 2015.
Composición porcentual del activo
1.1.1- Reservas
Este rubro, de fundamental importancia en una economía sensibilizada como la Argentina, ha tenido en forma recurrente crisis cambiarias.
Merece un análisis detallado determinar dentro del total de U$S 33.257 millones de Reservas al 30/09/2015, a cuánto alcanzan las Reservas Líquidas de libre disponibilidad.
Para ello se toman los balances semanales al cierre de cada mes informado por el BCRA y los saldos dolarizados se obtienen de dividir los saldos en pesos por el tipo de cambio vigente a ese momento. Los saldos de Reservas Líquidas, son los expresados en el Cuadro 4.
De la lectura de dicho cuadro se observa el bajo nivel de Reservas Líquidas del orden de los U$S 5.800 millones. En las presentes circunstancias y en el proceso de cierre de este informe, se llevó a cabo el pago del Boden 2015 y el Bono de la Provincia de Buenos Aires. Ambos compromisos impactaron fuertemente en las Reservas Brutas. Si consideramos que las contrapartidas de ellas se mantienen en los mismos montos que al cierre de Septiembre, la consecuencia es la perdida de la totalidad de las Reservas Líquidas.
1.1.1.a.- Composición de reservas (en millones de U$S):
Si bien es cierto que una parte de estos bonos se encuentra en poder de tenedores locales (BCRA, ANSeS, etc.), por lo tanto los dólares quedarían dentro del Sistema Financiero Argentino, y no afectarían las Reservas del BCRA, no es menos cierto lo delicada de la situación en materia de Reservas, considerando que se encontrarían pendientes de pago importaciones por un valor no inferior a los U$S 8.000 millones y la demanda de dólar ahorro por U$S 600 millones y los destinados al turismo del orden de los 300 millones mensuales.
1.1.2- Títulos públicos en el activo del BCRA:
El rubro de Títulos Públicos merece un análisis particular. Tiene computado:
Letras Intransferibles por U$S 64.487 millones cuyo detalle se verá a continuación. El resto son Títulos Públicos emitidos bajo legislación extranjera y Ley Nacional, entre otros: valores negociables vinculados con el PBI en dólares y euros, Bonos Globales 2017, Discount 2033 y BONAR 2013/2014/2015/2017, BOGAR 2018 y PAR 2038. La tenencia de estos bonos representa un equivalente a U$S 20.500 millones.
1.1.2.a.- Composición de la cartera de títulos públicos intransferibles:
a) Bono Consolidado del Tesoro Nacional 1990
Dto. 335/1991
Emitido en moneda nacional a 99 años.
No devenga interés y el capital se ajusta por variación del dólar.
Esto quedó sin efecto en virtud del art. 8° de la ley de Convertibilidad.
Monto original $ 881.464
Al 30-12-2013 $ 4.734.790
Se amortiza en 80 cuotas anuales.
b) Letras Intransferibles del Tesoro Nacional
Características:
Emisión en dólares.
Plazo 10 (diez) años.
Actualización total al vencimiento.
Tasa de interés: las que devenguen las reservas del Banco Central hasta un máximo de la LIBOR menos un punto porcentual.
Como la LIBOR[12] está por debajo del 1% no devengan interés.
Con relación a la Letra Intransferible que vence en 2016, relacionada con el pago al FMI, por U$S 9.530 millones, que será renovada a la luz de la escasez de Reservas del BCRA, cuyo vencimiento se opera el 3 de Enero de 2016, de acuerdo a lo previsto en el Presupuesto Nacional para el 2016.
1.2- Pasivos del BCRA:
Se consideran los pasivos más significativos:
De la evolución de los principales Rubros del Pasivo, llama la atención el crecimiento de Otros Pasivos que prácticamente se duplica en el mes de Mayo 2015. Llaman la atención las fuertes oscilaciones de esta cuenta, que es la contrapartida de préstamos obtenidos por el Banco Central desde el exterior (nota al pie). El más significativo es el SWAP Chino que a fines de Septiembre sería equivalente a U$S 11.000 millones.
La perspectiva cambia significativamente cuando se analiza el crecimiento anualizado. Se observa un aumento de la Base Monetaria del 39% y dentro de ésta otro de la Circulación Monetaria del 36%; los Depósitos de las Entidades Financieras (Encajes) aumentan el 50%.
El crecimiento de la Base Monetaria en los primeros nueve meses de 2015 ha sido del 10,17%. La evolución de este Rubro se mantuvo con relativa calma en los primeros cinco meses para acelerarse en el último trimestre.
Dentro de la Base Monetaria, sus dos componentes se comportaron de manera divergente: mientras la Circulación Monetaria (CM) no dejó de crecer, 14% en los primeros ocho meses, los Depósitos de las Entidades Financieras en el BC, han decrecido en el mismo período pese a que los depósitos crecieron el 31% en el mismo lapso.
Es de destacar la dinámica del crecimiento del rubro Títulos Emitidos por el BCRA que comprende a las Letras (LEBAC) tanto en pesos como en dólares. En 2014 comienza la colocación de LEBAC en dólares que crece en 201% desde el mes de Diciembre de 2014 a Agosto de 2015.
1.2.1- Variación de rubros del pasivo:
El siguiente cuadro es al sólo efecto de cuantificar en dólares los principales rubros del Pasivo del BCRA y tener una idea de su magnitud. La conversión se realiza al tipo de cambio oficial al cierre de cada año o mes según corresponda.
Las variaciones más significativas se observan en: Depósitos de Entidades Financieras en el BC con una caída constante desde 2012. En cuanto a las Cuentas Corrientes en Otras Monedas, que corresponde a los Encajes de Depósitos en Moneda Extranjera, se produce una caída en toda la serie.
Por otra parte, la colocación de Letras (LEBAC) ha tenido un crecimiento sostenido y muy marcado en los primeros ocho meses de 2015 con el 24%. Por último el aumento del rubro Otros Pasivos, que, como ya se informa en nota al pie del Cuadro 7, es dónde se registran las operaciones SWAP con China y otras entidades como Banco de Francia, el BIS y otros que pasa de U$S 4.287 a fines de 2012 a U$S 15.100 millones en Agosto de 2015.
El rubro “Total Pasivo” considera otros rubros no incluidos entre los más significativos.
1.3- Patrimonio neto del BCRA
Dado que el Activo del BCRA está conformado por los dos rubros ilíquidos, Títulos Públicos y Adelantos Transitorios en Cuenta Corriente, si se detraen del Total tendríamos un Activo Depurado que, deducido el Pasivo, da como resultado un Patrimonio Neto Negativo de $ 646.000 millones.
La situación del BCRA es la de una institución en estado de insolvencia. El Patrimonio Negativo crece en forma ininterrumpida a tasas de 45,19% en 2014 y al 26,80% los primeros ocho meses de 2015.
En 2014 el deterioro del Patrimonio Neto fue del 45%. De mantenerse la inercia actual en 2015 se llegará a un porcentaje equivalente.
Notas
[1] SWAP: o permuta financiera, es un contrato por el cual dos partes se comprometen a intercambiar cantidades de dinero o bienes a futuro. Un SWAP se considera un instrumento financiero derivado.
[2] Títulos Públicos: incluyen Letras Intransferibles del Tesoro Nacional.
[3] Adelantos Transitorios: ARTÍCULO 20: el banco podrá hacer adelantos transitorios al Gobierno al 12% de la base monetaria. Podrá, además, otorgar adelantos hasta una cantidad que no supere 10% de los recursos en efectivo que el Gobierno nacional haya obtenido en los últimos 12 meses. Con carácter de excepcional y si la situación así lo justificara, podrán otorgarse adelantos transitorios por una suma adicional equivalente a, como máximo, el 10% de los recursos en efectivo que el Gobierno nacional haya obtenido en los últimos 12 meses. Esta facultad excepcional podrá ejercerse durante un plazo máximo de 18 meses.
Los adelantos transitorios del Gobierno Nacional no devengan tasa de interés y se encuentran registrados a sus valores nominales. Nota 4.3 de los Estados Contables al 31/12/2013.
[4] Activo No Computable: se considera a tal fin, del rubro Títulos Públicos, las Letras Intransferibles por U$S 42.907 millones y el rubro Adelantos Transitorios en su totalidad.
[5] En Enero de 2014 se produce una devaluación del 24% durante la presidencia de Fábregas en el BCRA.
[6] Con relación a esta estimación del Retardo de Impacto se puede consultar “La economía Monetaria”, Milton Friedman, Ed. Gedisa, Capítulo I.
[7] Derechos Especiales de Giro: Es un activo de Reserva Internacional creado en 1969 por el FMI para complementar las Reservas Internacionales de los países miembros. Su valor está basado en una canasta de cuatro monedas. Los DEG se pueden intercambiar por monedas de libre uso. Presenta un activo potencial frente a países miembros del FMI mediante acuerdos de canje voluntario o bien el FMI designa a países miembros con una sólida situación externa para que compren DEG de países con problemas.
Nota 4.1.3. Colocaciones realizables en Depósitos a la vista.
Los Depósitos a la vista se encuentran conformados principalmente por las asignaciones de DEG.
[8] Reservas en Oro: Existencias físicas de oro 1.958.OOO onzas/Troy. La onza Troy cotiza al 15/03/2015 U$S 1.203. El BCRA solamente computa el oro monetario.
[9] Otros Pasivos: en la nota 4.21 del Balance del BCRA cerrado al 31/12/2014, el Rubro Otros Pasivos expresa: “el Depósito de Base de Monedas asciende a $22.287.295 y representa el total de Pesos Depositados a favor del Banco Popular de China en el marco del Acuerdo Bilateral de Swap de monedas locales celebrado entre el BCRA y el Banco Popular de China. Al 31 de Diciembre de 2013 no registraba saldo por dicho concepto” (ver nota 2.4)
[10] Otros Depósitos: los depósitos en cuentas especiales correspondientes al depósito de fondos destinados al pago de los servicios de deuda de los Títulos Públicos de la República Argentina emitidos en el marco de la Reestructuración de Deuda Soberana, realizada entre los años 2005 y 2010, que fuera efectuado con fecha 26 de Junio de 2014 en el Bank of New York Mellon, y que, por órdenes judiciales dictadas por la Corte de Distrito Sur de la Ciudad de Nueva York (en el marco de la causa NML Capital Ltd. et al v. Republic of Argentina) se encuentra obstruido su mecanismo de cobro (art 2 ley 26984). Asimismo se registran los fondos correspondientes a la cuenta del Fondo Ley Nro. 26.984 Pago Soberano de Deuda Reestructurada, creada con el objeto de mantener en fiducia los fondos allí depositados y aplicarlos al pago de los servicios de deuda correspondientes a los títulos regidos bajo el Convenio de Fideicomiso 2005-2010 tal como lo establece el art 4 de la Ley 26.984.
[11] Medios de pago en otras monedas: en el balance del BCRA, el Rubro Medios de Pago en Otras Monedas incluye a los Certificados de Depósitos para la Inversión (CEDIN). Ley 26.860.
[12] La tasa LIBOR (LONDON INTERBANK OFFERED): es la tasa de referencia diaria basada en las tasas de interés a la cual ofrecen los bancos fondos a otros bancos en el mercado mayorista. La tasa LIBOR es fijada por la asociación de Banqueros Británicos (British Bankers Association) y el resultado se publica alrededor de las 11:00 hs, hora local de Londres.
[13] El decreto que efectiviza de esta Letra Intransferible se encuentra en proceso de búsqueda y análisis.
[14] El decreto que efectiviza de esta Letra Intransferible se encuentra en proceso de búsqueda y análisis.
[15] Estados contables al 31/12/2014. Nota 4.2.1.2.2, Anexo III.
[16] Letras del BCRA (LEBAC): son obligaciones emitidas por el BCRA por la captación de fondos del Sistema Financiero (Esterilización)
[17] Rubro Otros Pasivos: de acuerdo a la nota 4.21 de los Estados Contables del BCRA al 31/12/2013 la composición del Rubro incluye: “los Fondos Rotatorios y Otras Obligaciones en moneda extranjera representan las operaciones derivadas de convenios internacionales celebrados con organismos multilaterales u oficiales extranjeros, bancos centrales o entes de los cuales solo el BCRA puede ser prestatario por sí o por cuenta del Tesoro Nacional como Agente Financiero de la República, en el marco de lo establecido en el Art. 17 de la C.O. El saldo de los Fondos Rotatorios está integrado por los desembolsos efectuados por el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) y el Banco Internacional de Reconstrucción y Fomento (BIRF). Las otras Obligaciones en Moneda Extranjera obedecen al financiamiento proveniente de instituciones financieras del exterior y de otros organismos, concertadas por este BCRA en función de sus estrategias de política monetaria.”
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